解放日报｜李云鹤：个别企业海外“买买买”打着什么算盘
解放日报刊发时间:2017-08-23
近年来，中国企业跨国并购活动日趋活跃。2016年，中国企业跨国并购交易达到777笔，并购总金额高达2254亿美元，创下历史新高。
跨国并购是推动供给侧结构性改革、促进产业升级、加快经济转型发展的重要实现方式。但另一方面，当我们为中国企业走向世界而拍手叫好时，部分出境并购公司海外资产偏离主业、价值缩水、债台高筑、内部亏损等负面消息也不断传来。例如，某实业公司转向收购海外娱乐游戏项目，某家知名企业收购意大利足球俱乐部持续亏损，某大型集团负债率高于70%，其收购的美国院线业绩也下滑严重； 还有一家公司连续进行了4次跨国并购活动，但其控股的两家A股公司出现亏损。统计数据显示，中国企业海外并购的失败率高达50%。这促使我们不得不谨慎审视部分企业海外跨国并购的动机。它们究竟是真实投资还是资本外逃？
跨国并购是企业利用国际市场和资源实现竞争力提升、国际化发展的重要途径。一般来说，企业跨国并购有以下几种正常动机：一是获取海外资源，通过并购获得本国稀缺的矿产、生态资源等。例如，五矿集团通过开展系列海外并购，实现了对有色矿产资源的全球整合与控制。二是获取海外先进技术，通过跨国并购学习、掌握国外先进技术，提升企业竞争力，向高端价值链升级。例如，吉利通过收购沃尔沃顺利引进了先进生产技术，不断向全球价值链高端跃升。三是占领市场，通过并购国外企业，获得境外销售渠道和客户，拓展企业的境外市场份额。例如，海尔通过收购GE家电，实现了海外市场资源的有效整合。四是利用市场错误估值获得财务收益。例如，欧债危机期间欧洲部分国家资产市场价值低估，吸引中国企业进行跨境财务收购活动，等等。
跨国并购也是公司常用的一种资本输出方式。这种资本输出包括正常投资和藏匿的资本外逃。由于资本外逃时也常穿着正常投资的外衣，往往难以将其与正常投资加以分辨，故跨国并购成了个别企业资本外逃的隐蔽方式之一。
毋庸讳言，当下部分企业借跨国并购之名进行资本外逃存在一些操作空间。一方面，我国正处于转型发展的关键阶段，经济增速有所放缓，实体经济“脱实向虚”问题尚未完全解决，一些地方的金融体系积累了不少潜在风险，这使得个别企业和投资者对经济前景抱有不同程度的怀疑态度，有转移资产的动机。另一方面，跨国并购是推进供给侧结构性改革、推动产业升级、加快经济转型的重要经济手段，为此有关方面适度放宽了企业走出去的政策措施。在此大背景下，中国企业近年来掀起了一波波海外并购浪潮。其中，不乏像中化以430亿美元收购瑞士先正达，以填补专利农药和种子领域空白的巨额收购案。但与此同时，部分企业的一些资本外逃问题也值得警惕。
一是海外并购资产与主业相距甚远。近年来，个别企业出境收购的资产涉及海外足球俱乐部，就很是让人不解。例如，有企业入主西班牙马德里足球俱乐部，有公司收购意大利国际米兰足球俱乐部等，一度引发争论。或许普通人无法理解特定企业的战略意图，但无论如何，人们都难以把企业涉足不擅长的足球俱乐部与提升企业的主业竞争力联系起来。
二是高价收购海外亏损项目。日前，中央电视台的新闻节目对中国企业收购的国际米兰足球俱乐部情况进行了报道。其中指出，这个著名的俱乐部已经连续5年亏损，总亏损额达2.759亿欧元。那么，收购这家俱乐部的中国公司究竟获得了什么？如果说企业投资是为了盈利，那无可厚非，可投资2个多亿欧元购买一家亏损公司，真的不是“乱花钱”吗？真的会赚到钱吗？
三是跨国并购资金来源规避监管意图突出。近年来，我国外汇储备一度出现下降，直接影响到了我国的国际金融安全。为此，监管机构对外汇使用进行了一定程度的控制。在此背景下，部分企业采用“内保外贷”方式绕过国内监管进行海外并购，即出境企业以境内相关资产作为抵押向境内银行担保，境内银行利用其海外分支机构向企业提供并购资金，支持企业海外并购。还有部分企业利用其在海外的子公司向国外金融机构举债或发行融资工具进行募资，从而实施海外并购。这些绕过监管筹集资金支持海外并购的项目一旦出现问题，将给我国金融安全带来冲击。
四是海外并购热情异常高涨。2016年，一家国内知名集团以4笔总额近百亿美元的海外并购成为“最积极买家”。其购买的资产包括海外飞机租赁业务、酒店、若干高尔夫球场和商业地产等。还有家集团宣布实施多起海外影视并购项目，宣称要打造全球性影视帝国。热情高涨的背后，打着什么算盘令人费解。
那么，如何才能有效防范资本外逃式跨国并购呢？
第一，对并购主体进行合规性监管与尽职调查性监管相结合。对并购主体可设置一般性要求，如并购主体连续盈利、拥有良好的财务状况以及拥有清晰、合理的发展战略等。对可疑公司有必要实行尽职调查性督察，督促提升并购主体海外并购的真实性。
第二，对投资标的实施分产业差别化监管。可鼓励境内企业开展有助于推进国家重大战略，如“一带一路”、国际产能合作、产业转型升级等的海外并购活动。支持企业进行主业关联性跨国并购，审慎进行多元化并购。对于不动产、影视娱乐等领域的海外并购，要进一步实行严格审批。
第三，对支持跨国并购的资金来源实行严格资本管制。加强对支持跨国并购资金来源监管，强化对境内融资支持跨国并购的信息披露与申报，通过金融监管机构对相关融资行为进行规范监督。对境外融资支持跨国并购，要严格审查境内并购主体的资产抵押与担保行为，严格监控境内并购主体与海外子公司之间的关联交易。
第四，对高溢价收购海外资产行为进行处罚。参考国际市场公允定价，对企业高价收购海外资本的行为予以强化识别和处罚。
第五，鼓励企业优先进行国内投资，为企业积极参与符合国家战略及政策导向的重要计划、项目创造良好的条件和环境。
【作者：李云鹤，单位：华东师范大学经济学院 上海并购金融研究院】